В сентябре этого года JPMorgan помог Coherent Corp – производителю лазеров и оптического оборудования – рефинансировать часть своего долга с помощью новой частной кредитной линии на сумму 1,25 миллиарда долларов и «возобновляемой» кредитной линии на 700 миллионов долларов. В юридических документах сделки содержался новомодный пункт: «блокировщик J.Crew».
Этот термин относится к инциденту, произошедшему в 2017 году, когда сеть магазинов одежды в стиле преппи под давлением своих кредиторов применила маневр «люк», в ходе которого ее товарные знаки на сумму 250 миллионов долларов, включая название «J.Crew», были переданы предприятию на Каймановых островах, а затем сданы обратно в аренду компании. Это сделало активы недоступными для кредиторов J.Crew в случае банкротства. Новому предприятию удалось привлечь еще 300 миллионов долларов в виде нового долга, к ужасу старых кредиторов, которые хотели обратного.
С JPMorgan и Coherent связались для получения комментариев.
Блокировщик J.Crew в сделке JPMorgan-Coherent был интересен тем, что в третьем квартале 2025 года 45% частных кредитных соглашений содержали блокировщик J.Crew, по сравнению с 26% годом ранее и всего с 15% в начале 2023 года, согласно данным Noetica, фирмы, которая консультирует и анализирует частные кредитные соглашения. База данных Noetica, которая использует искусственный интеллект для фильтрации формулировок контрактов, охватывает транзакции на сумму более 1 триллиона долларов, и компания консультирует «почти все» из 20 крупнейших корпоративных юридических фирм США.
Это еще не все. Корпоративные кредиторы США — зачастую крупные банки, которые выдают широко синдицированные кредиты, продаваемые на публичных рынках — становятся все более жесткими со своими заемщиками по ряду юридических вопросов в рамках частных кредитных соглашений, показывают данные Noetica. По словам генерального директора Noetica Дэна Вертмана, хотя уровень дефолтов и дефолтов по ковенантам в настоящее время не находится на необычном уровне, тот факт, что банки ведут себя так, как будто им нужно готовиться к будущим негативным последствиям, имеет большое значение.
«Данные подтверждают то, что кредиторы спокойно готовятся к некоторым препятствиям на горизонте, и мы видим это в данных с усилением структурной защиты в новых кредитных соглашениях», – сказал он Fortune.
«Лично я бы интерпретировал это как беспокойство кредиторов о будущем этих кредитных рынков, и это отражено в условиях».
Среди этих терминов — появление «анти-Petsmart» высказываний. Это противоречие возникло в 2018 году, когда Petsmart, после приобретения онлайн-зоомагазина Chewy за 3 миллиарда долларов, передала часть этой доли «неограниченной» дочерней компании компании, на которую не распространялись гарантии, требуемые кредиторами Petsmart. Этот шаг сделал долю Chewy недоступной для кредиторов компании, что сильно разозлило ее юристов.
В 2023 году только 4% частных кредитных транзакций, отслеживаемых Noetica, содержали анти-Petsmart высказывания. В третьем квартале 2025 года он есть в 28% договоров.
Аналогичным образом, по данным Noetica, форма защиты от того, чтобы компания взяла на себя новый долг или отодвинула старых кредиторов на задний план без единогласного согласия существующих кредиторов, теперь встречается в 84% сделок. Уровень этой так называемой защиты субординации в прошлом году составил всего 42%.
Коэффициенты кредитного плеча также снижаются. Коэффициенты кредитного плеча — это сумма денег, которую кредиторы готовы предоставить компаниям относительно их доходов, определяемых прибылью до вычета процентов, налогов, износа и амортизации (EBITDA).
Это не все пессимизм. Вертман говорит, что кредиторы стали более гибкими в том, как они позволяют заемщикам тратить деньги. База данных Noetica, содержащая тысячи частных кредитных соглашений, показывает, что за те же периоды заемщики получили больше свободы для инвестиций, выплаты дивидендов и более щедрые условия расчета EBITDA.
Вертман осторожно заявляет, что он не знает, почему условия частных кредитных соглашений становятся более строгими, а только знает, что это так.
«Условия никогда не меняются случайно», — говорит он. «За этими сделками стоят сложные стороны с очень сложными наборами данных и мыслительными процессами. Поэтому я бы не стал считать это случайностью. Я бы посчитал это отражением того, что кредиторы и заемщики в настоящее время думают о рынке».
Источники сообщили Fortune, что в последнее время на кредитном рынке произошли небольшие трещины. Ранее мы сообщали, что уровень неисполнения обязательств (технические нарушения условий кредита, а не невыполнение обязательств по платежам) вырос с 2,2% в 2024 году до 3,5% сегодня, согласно собственным данным Lincoln International, предоставленным Fortune. А соглашения о выплате в натуральной форме (PIK), в которых проблемные компании откладывают выплаты процентов, выросли с 6,5% соглашений в четвертом квартале 2021 года до 11% сегодня.
Аналогичным образом, рейтинговое агентство облигаций Kroll сообщило Fortune, что, по его оценкам, пик дефолтов достигнет 5%, основываясь на анализе 2400 компаний, имеющих частный долг в размере 1 триллиона долларов.
