Поскольку торговля с использованием ИИ продолжает поднимать фондовый рынок к новым максимумам, инвесторы все чаще задаются вопросом, не живем ли мы в еще одном финансовом пузыре, которому суждено лопнуть.
Ответ не так прост, по крайней мере, согласно истории.
Индекс S&P 500 в 2025 году вырос на 16%, причем наибольший вклад внесли компании Nvidia Corp., Alphabet Inc., Broadcom Inc. и Microsoft Corp. Но в то же время растет обеспокоенность по поводу сотен миллиардов долларов, которые крупные технологические компании обязались потратить на инфраструктуру искусственного интеллекта. Согласно данным, собранным Bloomberg, капитальные расходы Microsoft, Alphabet, Amazon.com Inc. и Meta Platforms Inc. в следующем году вырастут на 34% и составят около $440 млрд вместе взятых.
Тем временем OpenAI обязалась потратить более 1 триллиона долларов на инфраструктуру искусственного интеллекта, что является ошеломляющей цифрой для закрытой компании, которая не является прибыльной. Но, пожалуй, еще большее беспокойство вызывает циклический характер многих сделок, в которых инвестиции и расходы перемещаются между OpenAI и некоторыми публично торгуемыми технологическими гигантами.
На протяжении всей истории чрезмерные инвестиции были общей темой, когда происходил технологический прорыв, который изменит общество, по словам Брайана Левитта, главного стратега по глобальному рынку в Invesco, который указал на развитие железных дорог, электричества и Интернета. На этот раз, возможно, все будет по-другому.
«В какой-то момент строительство инфраструктуры может превысить потребности экономики в короткий период времени», – сказал он. «Но это не значит, что железнодорожные пути не были достроены или Интернета не существовало, верно?»
Тем не менее, учитывая рост стоимости акций и индекс S&P 500, который уже третий год подряд демонстрирует двузначный процентный прирост, имеет смысл, что инвесторы все больше беспокоятся о том, какой потенциал роста еще остается и какая рыночная стоимость может быть потеряна, если ИИ не оправдает ожиданий. На долю Nvidia, Microsoft, Alphabet, Amazon.com, Broadcom и Meta Platforms приходится почти 30% акций S&P 500, поэтому распродажа ИИ сильно ударит по индексу.
«Пузырь, скорее всего, лопнет на медвежьем рынке», — сказал Джин Голдман, директор по инвестициям Cetera Financial Group, который не считает, что акции ИИ находятся в пузыре. «Мы просто не увидим медвежьего рынка в ближайшее время».
Вот как нынешний бум искусственного интеллекта сравнивается с предыдущими рыночными пузырями.
Ритм, длина
Простой способ оценить, зашло ли технологическое ралли, вызванное искусственным интеллектом, слишком далеко или слишком быстро, — это сравнить его с предыдущими бычьими тенденциями. Если мы посмотрим на 10 фондовых пузырей по всему миру, начиная с 1900 года, то, по данным исследования стратега Bank of America Майкла Хартнетта, они длились в среднем чуть более двух с половиной лет с приростом в 244% от минимума до пика.
Для сравнения, ралли, основанное на искусственном интеллекте, продолжается уже третий год: индекс S&P 500 вырос на 79% с конца 2022 года, а высокотехнологичный индекс Nasdaq 100 прибавил 130%.
Хотя на основе данных сложно сделать выводы, Хартнетт предупреждает инвесторов не покидать фондовый рынок, даже если они думают, что это пузырь, потому что последний этап ралли обычно самый крутой, и упущение будет дорогостоящим. По его словам, один из способов защитить себя — покупать дешевые акции, такие как акции британских компаний и энергетических компаний.
Концентрация
На 10 крупнейших акций S&P 500 сейчас приходится около 40% индекса, уровень концентрации, которого не было с 1960-х годов. Это обескуражило некоторых инвесторов, в том числе опытного исследователя Уолл-стрит Эда Ярдени, который заявил в декабре, что больше не имеет смысла рекомендовать переоценивать акции технологических компаний.
Историки рынка утверждают, что, хотя в последнее время концентрация кажется чрезвычайной, прецеденты уже имеются. По словам профессора Лондонской школы бизнеса Пола Марша, который изучал доходность глобальных активов за последние 125 лет, доля основных акций на рынке США находилась на одинаковом уровне в 1930-х и 1960-х годах. По словам Марша, в 1900 году 63% рыночной стоимости США было привязано к акциям железнодорожных компаний по сравнению с 37%, привязанными к технологиям в конце 2024 года.
Основы
По словам экономиста TS Lombard Дарио Перкинса, пузыри активов, как правило, гораздо труднее обнаружить в режиме реального времени, чем впоследствии, потому что фундаментальные факторы часто находятся в центре дебатов, а показатели, на которых фокусируются инвесторы, могут быть изменчивыми.
«Любителям технологий легко утверждать, что «сейчас все по-другому» и что фундаментальные оценки никогда не будут прежними», — сказал он.
Но некоторые основы всегда важны. Например, по сравнению с пузырем доткомов, сегодняшние гиганты ИИ имеют более низкое соотношение долга к прибыли, чем, скажем, WorldCom Inc. А такие компании, как Nvidia и Meta Platforms, уже сообщают о значительном росте доходов благодаря ИИ, что не обязательно имело место в спекулятивную эпоху 25 лет назад.
Потенциальный кредитный риск в торговле ИИ заставляет некоторых инвесторов нервничать. После того как корпорация Oracle 24 сентября продала облигаций на сумму $18 млрд, на следующий день акции упали на 5,6%, а с тех пор упали на 37%. По оценкам Societe Generale, Meta, Alphabet и Oracle только в 2026 году потребуется привлечь в общей сложности $86 млрд.
Рейтинги
Оценка S&P 500 является самой высокой за всю историю, за исключением начала 2000-х годов, по крайней мере, исходя из его циклически скорректированного соотношения цены и прибыли — показателя, изобретенного экономистом Робертом Шиллером, который делит цену акции на среднее значение ее прибыли с поправкой на инфляцию за последние 10 лет.
Оптимистичные инвесторы утверждают, что, хотя рыночные оценки растут благодаря технологиям, темпы роста гораздо медленнее, чем в эпоху доткомов. В какой-то момент в 2000 году цена Cisco Systems Inc. более чем в 200 раз превышала ее прибыль за последние 12 месяцев, а стоимость Nvidia сегодня — менее чем в 50 раз.
По словам Ричарда Клода, управляющего фондом Janus Henderson, цены на акции теряют связь с ростом прибыли в условиях, когда нет споров по поводу оценок. «Мы просто пока этого не видим», — сказал он.
Проверка инвесторов
Дискуссии о возможном фондовом пузыре продолжались на протяжении всего года, но значительно активизировались в ноябре и декабре на фоне предупреждений инвестора Майкла Берри и Банка Англии. По данным Bloomberg, в ноябре более 12 000 статей упоминали фразу «пузырь искусственного интеллекта», что примерно равно количеству статей за предыдущие десять месяцев вместе взятых.
Инвесторы рассматривают пузырь ИИ как крупнейшее событие «хвостового риска», показало декабрьское исследование Bank of America. Более половины респондентов заявили, что акции технологических компаний «Великолепной семерки» были самыми популярными сделками на Уолл-стрит.
Это контрастирует с пузырем доткомов, когда «было полное волнение по поводу того, что Интернет произвел революцию во всем», сказал Вену Кришна, глава отдела стратегии акций США в Barclays. А вопросы о том, окупятся ли инвестиции в ИИ, растут по мере увеличения выпуска долговых обязательств.
«Я бы не стал это игнорировать, но в целом я считаю, что такая проверка полезна», — сказал он. «Фактически, именно этот контроль предотвратит экстремальные движения, такие как несчастный случай».
