Последнее, чего хочет управляющий диверсифицированным фондом, — это управлять портфелем, в котором доминируют всего семь технологических компаний: все американские, все с мега-капитализацией, сгруппированные в одном уголке экономики. Однако, когда на этой неделе индекс S&P 500 установил новые рекорды, инвесторы снова были вынуждены столкнуться с болезненной реальностью: идти в ногу с рынком во многом означало владеть мало чем еще.
Небольшая, тесно связанная группа суперакций технологических компаний обеспечила огромную долю прибыли в 2025 году, продлив действующую модель на большую часть десятилетия. Обращало на себя внимание не только то, что победители остались в основном теми же, но и степень, в которой разрыв начал серьезно напрягать терпение инвесторов.
Разочарование определяло то, как двигались деньги. По оценкам Bloomberg Intelligence с использованием данных ICI, в течение года из активных фондовых взаимных фондов было выведено около $1 трлн, что ознаменовало 11-й год чистого оттока средств и, по некоторым оценкам, самый резкий в этом цикле. Напротив, пассивные биржевые фонды акций заработали более 600 миллиардов долларов.
Отходы происходили постепенно в течение года, когда инвесторы пересматривали, стоит ли платить за портфели, которые значительно отличались от индекса, только для того, чтобы быть вынуждены смириться с последствиями, когда эта разница не окупилась.
«Концентрация мешает активным менеджерам добиваться успеха», — сказал Дэйв Мацца, исполнительный директор Roundhill Investments. «Неспособность сравнить вес «Великолепной семерки», скорее всего, приведет к риску отставания».
Вопреки мнению экспертов, видевших благоприятную среду для выбора акций, это был год, когда стоимость отклонения от эталонного показателя оставалась неизменно высокой.
Тесное участие
Согласно данным, собранным BNY Investments, во многие дни в первой половине года менее одной пятой акции росли вместе с более широким рынком. Тесное участие само по себе не является чем-то необычным, но его настойчивость важна. Когда прибыль постоянно зависит от немногих, более широкое распространение ставок перестает помогать и начинает вредить относительной производительности.
Та же динамика наблюдалась и на уровне индекса. В течение года индекс S&P 500 превосходил свою равновзвешенную версию, которая придает равный вес небольшому ритейлеру и Apple Inc.
Для инвесторов, оценивающих активные стратегии, это превращается в простую арифметическую задачу: выбрать тот, который утяжеляет крупнейшие акции и рискует остаться позади, или выбрать тот, который удерживает их в тесной зависимости от индекса и изо всех сил пытается оправдать оплату за подход, который мало чем отличается от пассивного фонда.
В США 73% взаимных фондов акций в этом году отстали от своих контрольных показателей, по данным Афанасиоса Псарофагиса из BI, занимающего четвертое место по данным за 2007 год. Отставание ухудшилось после восстановления после апрельской тарифной паники, когда энтузиазм в отношении искусственного интеллекта закрепил лидерство технологической когорты.
Были исключения, но они требовали от инвесторов принятия совершенно разных рисков. Одним из самых неожиданных проектов стала компания Dimensional Fund Advisors LP, чей международный портфель компаний малой капитализации стоимостью $14 млрд в этом году принёс чуть более 50% прибыли, превзойдя не только эталонный показатель, но и индексы S&P 500 и Nasdaq 100.
Структура этого портфеля показательна. У него около 1800 акций, почти все из которых находятся за пределами США, с сильным влиянием на финансовый, промышленный и сырьевой секторы. Вместо того, чтобы пытаться обойти индекс компаний с большой капитализацией в США, они в значительной степени вышли за его пределы.
«Этот год преподносит очень хороший урок», — сказал Джоэл Шнайдер, заместитель руководителя управления портфелем компании в Северной Америке. «Все знают, что глобальная диверсификация имеет смысл, но поддерживать дисциплину и поддерживать ее действительно сложно. Выбирать вчерашних победителей — неправильный подход».
Следите за победителями
Одним из менеджеров, который придерживался своих убеждений, была Марджи Патель из Allspring Diversified Capital Builder Fund, который в этом году получил около 20% прибыли благодаря ставкам на производителей микросхем Micron Technology Inc. и Advanced Micro Devices Inc.
«Многим людям нравится быть тайными индексаторами или квазииндексаторами. Им нравится иметь некоторое влияние в разных секторах, даже если они не уверены, что превзойдут результаты», — сказал Патель в эфире Bloomberg TV. Напротив, по его мнению, «победители и дальше останутся победителями».
Склонность крупных акций к росту сделала 2025 год знаменательным для потенциальных охотников за пузырями. Индекс Nasdaq 100 торгуется с более чем в 30 раз превышающей прибыль и примерно в шесть раз превышающей продажи, что находится на историческом максимуме или близко к нему. Дэн Айвз, аналитик Wedbush Securities, который в 2025 году основал ETF, ориентированный на искусственный интеллект (IVES), и наблюдал, как он вырос почти до $1 млрд, говорит, что подобные оценки могут испытывать нервы, но это не повод отказываться от этой темы.
«Будут моменты напряженности. Это просто создает возможности», – сказал он в интервью. «Мы думаем, что этот бычий технологический рынок продлится еще два года. Для нас речь идет о том, чтобы выяснить, кто является бенефициарами деривативов, и именно так мы собираемся продолжать вести эту четвертую промышленную революцию с инвестиционной точки зрения».
Тематические инвестиции
Другие успехи склонялись к концентрации другого рода. Фонд глобальных ресурсов VanEck в этом году вернул почти 40% прибыли, воспользовавшись спросом, связанным с альтернативной энергетикой, сельским хозяйством и недрагоценными металлами. Фонд, созданный в 2006 году, владеет такими компаниями, как Shell Plc, Exxon Mobil Corp. и Barrick Mining Corp., и управляется командами, в которые входят геологи и инженеры, а также финансовые аналитики.
«Когда вы активный менеджер, это позволяет вам решать большие проблемы», — сказал Шон Рейнольдс, который управляет фондом в течение 15 лет и является геологом. Но этот подход также требует убежденности и терпимости к волатильности, качеств, к которым многие инвесторы проявили меньший аппетит после нескольких лет неоднозначных результатов.
В конце 2025 года урок для инвесторов заключался не в том, что активное управление прекратило работу или что индекс решил проблему на рынке. Это было проще и неудобнее. После еще одного года концентрированной прибыли цена отличия все еще была высокой, и у многих желание продолжать платить ее иссякло.
Однако Осман Али из Goldman Sachs Asset Management считает, что «альфа» можно найти не только в крупных технологических компаниях. Глобальный соруководитель отдела количественных инвестиционных стратегий опирается на собственную модель компании, которая ежедневно оценивает и анализирует около 15 000 акций по всему миру. Система, построенная на инвестиционной философии команды, помогла получить доход около 40% от ее международных фондов с большой и малой капитализацией, а также фондов с налоговым управлением на основе совокупной доходности.
«Рынки всегда что-то вам дадут, — сказал он, — вам просто нужно смотреть на это очень беспристрастно, опираясь на данные».
